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    近年以來，資金壓力倒逼房企多元融資。截至目前，中國資產證券化產品累計發行量已經超過萬億。2015年全年發行超過6000億人民幣，同比增速接近90%。而房地產資產證券化規模已超千億。

    上海證券交易所債券業務部高級經理賀銳驍透露，上交所資產證券化當中，房地產相關的產品規模排在第三位。

    在6月23日-24日舉辦的2016中國商業地產資產證券化合作發展峰會上，多名業內人士指出，高歌猛進十幾年的房地產行業進入了下半場，原來的開發業務增速趨緩，銷售越來越慢，開發商表內的存量和持有性物業快速積累。

    如何通過金融創新來優化資本結構，降低資金成本，盤活存量成為擺在開發商和業主面前的重要課題。

    高和資本執行合伙人周以升指出，房企表內釋放一旦找到出口，相信將會徹底改變商業地產和房地產行業的商業模式。

    此前諸多開發商早已探索輕資產之路，公司債作為直接融資工具也大大降低開發商的融資成本。但隨著市場信用風險逐步暴露，資產證券化業務因為有底層資產的支持，越來越受到投資人關注。根據萬得數據，房地產直接相關的資產證券化產品，已有471億元，品種涵蓋了私募REITs、準REITs、資金收益權證券化、物業費證券化、購房尾款證券化等。

    資產證券化對房地產有兩個意義，一是依靠資產增值和結構化評級獲得一個高評級，同時通過流動性來獲得溢價，優化企業的融資成本和資本結構；二是以私募REITs和REITs為代表的權益類證券化發展，可以盤活開發商的資產空間。

    萬億表內存量釋放路徑

    目前國內資產證券化主要分為三類：債權、物權、股權的證券化。債權中最主要的是商業銀行貸款，包括商業物業抵押貸款和個人住房抵押貸款，對應的產品是CMBS（商業房地產抵押貸款支持證券）和RMBS（住宅房貸擔保證券）。

    其他類型貸款，又可以包括以信托計劃為載體的信托貸款、有相關委托方通過銀行做的委托貸款、市場上最近一年多比較受關注的公積金貸款。

    目前公積金品種發行量較大。已有類似于針對單筆委托貸款、底層現金流分別對應酒店等基礎現金流的證券化產品。

    多名業內人士告訴21世紀經濟報道記者，其實房企不缺存量資產。比如在北京、上海、廣州、深圳的甲級5A寫字樓的存量，有2500萬平方米，約1.2萬億價值。但存量資產的資產證券化卻沒有做到爆發式增長。

    周以升認為美國市場對中國房企將會有很多啟發。在美國，商業物業的融資市場是商業貸款、CMBS和REITs三分天下。REITs包括權益類和抵押型，共有1萬億美元規模；CMBS有8000億規模。

    反觀中國，商業銀行貸款占70%以上規模。非標、銀行表外及私募REITs等占少數。中國的資產證券化雖然有很多創新，但與成熟市場相比還有巨大空間。

    據介紹，房企融資規模會比經營性抵押貸款高50%以上，相當于商業物業年凈租金收入的12-16倍。融資期限可以做3-5年的滾動續發。定價可以根據信用評級進行優化，還款可用本金償還、還可嘗試其他創新方式，資金用途沒有限制。增信措施包括物業抵押、現金質押，部分需要現金準備金的留存以及根據情況來進行外部增信。

    從規模來說，房企融資規模全面超過經營性物業貸款。機構做并購時會用很多商業銀行的融資工具，效率確實很慢。如果資金需求在3-6個月內的話，并購的資金壓力就會非常大，無法滿足資金需求方要求。

    中信證券資產證券化業務聯席主管、總監俞強透露，RMBS最大的特點是實現了注冊制發行。在2015年到注冊制之前，一共發了不到100億，但注冊制后發行了345億�？梢哉f注冊制對推進個人抵押貸款金融化起到了非常好的作用。目前已經獲得注冊的規模達2500億。

    從整體情況來看，2014年底資產證券化新規發行后，在上交所共發行3356億，其中和房地產相關的項目包括準REITs、物業租金、管理費、購房尾款等，共發行600億，占比約17.77%。RMBS發行40單，從發行規模來說是第二大品種，僅次于融資租賃債權。

    俞強認為，房地產相關類型的證券化，在交易所市場潛力非常大。不排除其規模會超過融資租賃發行。

    準REITs漸熱

    21世紀經濟報道記者不完全統計，從2014年底以來，房地產資產證券化的相關品種中，準REITs占比最高。2016年以來，從單數和規模來說都是以物業管理費所作的資產證券化最多，大約占比29%。

    以蘇寧銀河物業管理費為例，那是總金額為14億的物業管理合同，對應23個物業項目，分布在包括江蘇、廣東在內的較發達省份。物業類型涵蓋商業、住宅、辦公等。據透露，投資人對該項目認可度很高，名義期限最長達到9年期。當然這其中給予了投資人回購的權利。

    準REITs目前占24%，規模僅次于物業管理費。信托授予權主要是針對多家房地產企業發放貸款，并予以打包，這個類別債權組合證券化，規模是89億，占比也在提高。

    總體而言，國內目前資產證券化創新很多，比如紅星美凱龍、天虹商場等項目，主要通過租金收益權的質押或信托方式進行處理。

    資產證券化研究和試點在穩步推進。2014年9月和2015年1月，人民銀行發布積極推進REITs試點的指導方針；國務院研究中心有關負責人也曾提到商業用房證券化產品對消化庫存等方面的意義。2016年3月，越秀集團提出了關于REITs試點的建議，提出設定率規范等。

    最近房企資產證券化落地案例也越來越多。如今年年初碧桂園發行資產支持證券計劃。總體發行規模達29.45億，對應1.2萬份合同，210個物業項目，分布在全國24個省，實際融資規模28億，期限是4年，發行利率達5.1%。

    目前市場已發行9單私募REITs產品，都是股權過戶型。

    戴德梁行估價及顧問服務部董事、華東區主管顧悅如指出，未來3-5年，將是國內資產證券化市場發育成熟的黃金時期。大部分國企手握大量優質資產，卻難以實現資產證券化，一旦他們的資產進行證券化，將會是一個非常龐大的規模。

    在資產證券化過程當中，國企尚有屏障，較為核心的一點是，國有資產在進行重大資產籌劃時，需要國資委審批，某種程度上講，這可能會影響到這類企業的中長期籌劃。

    據機構預測，到今年年底，房地產資產證券化產品將會超過去年總量。（原標題：萬億商業地產存量資產證券化沖動 編輯：駱軼琪 記者：沈浪）